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星巴克咖啡■星巴克的护城河及其大跌后的抄底思路


作者 | 格隆汇 泠然
数据支持 | 勾股大数据
2020年2月初 ，Bill Ackman的潘兴广场资产管理公司退出了星巴克的多头头寸 ， 理由是“现在的估值使得预期回报率变得更为温和” 。 我们长期跟踪星巴克的发展和股价 ， 对潘兴广场这个退出理由也极为认同 。 持续两年的超级回购使得星巴克涨到30X以上的市盈率 ， 在这个价位未来的预期收益的确变“温和”了 ， 或者也可以说“安全边际”不够了 。
孰料风云突变 ， 疫情蔓延到欧美并引起欧美股市的大跌 ， 星巴克也一度跌40%以上 ， 估值回到18-20X ， Bill Ackman也表示他空转多了 。 如果疫情的影响是短期的且不会伤及公司的护城河 ， 那么现在的未来预期收益明显好很多了；但如果公司长期发展的逻辑被改变 ， 那么抄底又是危险的 。 所以我们要从公司的护城河和成长性两个方面着手作具体分析 ， 看上述两个假设哪一个更贴近现实 。

星巴克咖啡■星巴克的护城河及其大跌后的抄底思路
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“第三空间”带来的高毛利
“原来放松的气氛、交谊的空间、心情的转换 ， 才是咖啡馆真正吸引顾客一来再来的精髓 。 大家要的不是喝一杯咖啡 ， 而是渴望享受咖啡的时刻 。 这才是星巴克要做的 。 那时我真是心情澎湃 ， 美国还没有这种东西 ， 我预感到自己将会大有作为 。 ”这是舒尔茨1983年在米兰度假时候 ， 对于欧洲咖啡文化的感悟 。
此后舒尔茨果真将此咖啡文化引入美国 ， 并将星巴克打造成为引人入胜的“第三空间” 。 后星巴克成功开遍美洲 ， 又开遍亚洲 ， 终于在2018年进入意大利米兰 ， 这个“咖啡之国” 。 距离舒尔茨初次从米兰得到灵感 ， 已经过去了三十五年 。 “咖啡文化” ， 回到了它的始发地 。
“第三空间” ， 是独立于家庭空间、工作空间之外的 ， 是舒适和轻松的 。 虽然提出者并不是舒尔茨 ， 但无可争议是舒尔茨将它发扬光大的 。
成功贩卖空间、感觉、生活方式 ， 最直接的结果便是消费者对直接产品的价格变得不太敏感 。 星巴克可以用较高的价格销售自己的产品 ， 使得星巴克获得又高又稳定毛利率 。

星巴克咖啡■星巴克的护城河及其大跌后的抄底思路
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记得2016年和2018年 ， 星巴克都曾小幅涨价 ， 当时也有媒体对其涨价做大量报导 ， 并分析各种风险 。 但最后星巴克的涨价并未引起大量消费者的反感 ， 一定程度上说明看重“第三空间”和“咖啡文化”的消费者 ， 有极强的黏性 。 同行业未能出现与之抗衡的公司 ， 也是因为模仿产品简单 ， 模仿文化很难 。
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星巴克的护城河
护城河的概念是巴菲特提出 ， 晨星公司将它发扬光大；在其书《投资的护城河》中 ， 说到“为数有限的几家餐饮企业（目前就只有麦当劳和星巴克）拥有宽阔的护城河》” 。 我们依晨星公司关于护城河的研究框架 ， 从品牌力、庞大网络、成本优势三个方面展开护城河的研究 。
2.1 品牌
品牌是无形资产的重要部分 。 我们认为品牌力体现在两个方面 ， 一个是星巴克的品牌几乎在任何地方都是家喻户晓的 ， 知名度和美誉度很高；另一个方面是星巴克拥有大量忠实的“铁粉” ， 他们具有极高的黏性而且是品牌名声的维护者 。
我们看北美持星巴克卡片者交易占比：

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近半的交易都是星巴克忠实的粉丝带来的 ， 星享卡的目的是提供便捷的支付方式和提高持卡者的光顾率 。 不仅如此 ， 星巴克还发行有储值卡 。 基本上每个季度末 ， 星巴克储值卡上都有十几亿美元的余额 ， 让人羡慕不已 。 忠诚计划能做到这个程度 ， 算是独一份了 。


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