选股宝▲新兴市场货币风险的“前世今生”( 二 )
风险提示：美国复工进度不及预期；油价跌幅超预期；新兴市场债务违约爆发情况超预期；全球避险情绪大幅上升 。
正文目录
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01历史上的新兴市场货币危机：强美元周期下的共性与特性
历史上新兴市场货币危机的共性在于 ， 危机前夕经常项目（贸易盈余/赤字）与资本项目（外资流入/流出）出现双向恶化 ， 经常项目的恶化通常较为缓慢且不易察觉 ， 但酝酿了危机土壤 ， 资本项目的恶化迅速且直观 ， 决定了危机爆发时机 。 历次危机的特性在于 ， 造成经常项目与资本项目恶化的原因不尽相同 ， 经常项目的恶化可能源于大宗商品熊市（1982墨西哥）、出口竞争力下滑（1997泰国）、消费与储蓄的长期失衡（2018土耳其）；资本项目的恶化可能源于美联储收紧流动性（1982墨西哥）、外资Risk-off（2008次贷危机）、经济制裁（2014俄罗斯） 。
共性——经常项目与资本项目的双向恶化 ， 前者酝酿危机 ， 后者决定时机
纵观历史上的几次大范围的新兴市场货币危机——1982拉美债务危机、1997亚洲金融危机、2008次贷危机、2014资源国货币危机、2018土耳其里拉危机以及本轮新冠疫情+原油价格战背景下的新兴市场货币贬值——发生的共同背景均为强美元周期 ， 造成强美元的原因可能是美国经济强劲→联储主动收紧流动性 ， 亦可能是美国陷入衰退→市场进入flighttoUSD模式 。
从一国的国际收支平衡角度来讲 ， 国际储备的变动=经常项目余额+资本项目余额 ， 经常项目与资本项目的双向恶化造成国际储备下降→央行稳定汇率的能力下滑→货币贬值预期上升→外债压力上升→外资避险进一步流出→资本项目进一步恶化→国际储备进一步下降→进入恶性循环… ， 这一链条在历次危机的风暴中心国家屡次出现 ， 如1982的墨西哥、1997的泰国、2008的新兴市场多国、2014的俄罗斯、巴西等资源国以及2018的土耳其 。
相比于资本项目（外资撤出）恶化的剧烈、快节奏 ， 经常项目的恶化（贸易盈余降低或赤字扩大）更为漫长且容易被忽略 ， 经常项目的恶化通常先于资本项目的恶化 ， 经常项目的缓慢恶化意味着 ， 外汇储备积累不足 ， 央行进入下一次货币贬值阶段时可运用的弹药相对匮乏 ， 这构成了新兴市场货币危机的土壤——一旦某些风险事件发生 ， 外资开始快速地、大幅度地撤出 ， 资本项目逆转 ， 央行外汇储备将快速被侵蚀 ， 因此在我们观察到的诸多新兴市场货币危机中 ， 资本项目急剧恶化决定了危机爆发的时机 。
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【选股宝▲新兴市场货币风险的“前世今生”】特性——经常项目恶化与资本项目恶化的触因并不相同
但相比于共性 ， 我们更想强调特性——每次造成新兴市场经常项目与资本项目恶化的触因并不完全相同 ， 而触因的特质性在很大程度上有助于让我们透过“强美元”的表象观察到新兴市场货币弱势的本质 ， 以及对后续情景演绎做出判断 。 分析历次新兴市场货币危机 ， 造成经常项目恶化的因素包括大宗商品熊市、出口竞争力下滑、消费与储蓄长期失衡；造成资本项目恶化的因素包括美联储主动收紧流动性、外资Risk-off（全球衰退）、经济制裁 。
经常项目恶化的触发因素：大宗商品熊市、出口竞争力下滑、消费与储蓄失衡
1）大宗商品熊市：由于新兴市场独特的发展路径 ， 诸多新兴市场出口具有比较优势的产品为原油、金属、农产品等大宗商品 ， 由于全球经济增长转弱或陷入衰退等因素造成大宗商品价格大幅下跌 ， 对于大宗商品出口依赖度较高的新兴市场经常项目压力将显著加大 ， 如1982年墨西哥、2008年印尼、2014年俄罗斯；2）出口竞争力下滑：典型案例为1997年亚洲金融危机 ， 泰国在90年代中期出口竞争力显著下滑造成经常项目持续恶化 ， 泰国出口竞争力下滑一方面由于中国在90年代初期在出口市场上的崛起 ， 另一方面也源于盯住美元政策造成泰铢被动升值过快；3）消费与储蓄的长期失衡 ， 典型案例为土耳其 ， 土耳其居民的低储蓄、高消费的生活模式造成土耳其长期贸易赤字与经常项目薄弱 。
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