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雪球@麻省理工博士直言：股市很难一夜暴富，却能让你成为背运鬼( 三 )


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我也对比了同行业的其他两家公司 ， 发现他们的资产负债表在恶化 。 泰森食品在2013年有23亿负债 ， 60亿权益；到了2018年年中负债100亿 ， 权益100亿 。 皮尔格林普拉特在2013年有9亿负债 ， 14亿权益；到了2018年年中负债26亿 ， 权益18亿 。 桑德森农场继承其一贯的经营传统 ， 没有任何长期或短期的负债 。 因此我推断如果下行周期持续 ， 那么其他两家竞争对手将不得不节制资本开支以稳定现金流 ， 而桑德森农场将得以实施逆周期策略扩张其市场占有率 。 这是一个长期投资者所乐见的 。
行业的宏观背景也很重要 。 供给端因为寡头格局 ， 相对理性；需求端是否增长 ， 便成为整个行业是否能健康成长的关键性因素之一 。
雪球@麻省理工博士直言：股市很难一夜暴富，却能让你成为背运鬼
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我从美国农业部的数据库中找到了1964年有记录以来到2018年为止的美国人均肉类消费 。 从图中不难看出 ， 鸡肉的人均消费经历了长期且相对稳定的增长 。 这主要是以牺牲牛肉消费为代价的 。 一方面牛肉作为红肉 ， 长期食用可能导致心血管类疾病和糖尿病 ， 在健康意识与日俱增的美国逐渐为人们所回避 ， 而鸡肉普遍被认为更加健康 。 同时 ， 牛肉从2002年到2012年 ， 每磅价格从3.32美元上涨到了5.02美元 ， 而鸡肉的价格仅为2.03美元/磅 ， 价格竞争优势也明显 。 我认为这个趋势不会在短期内改变 ， 因此宏观需求端背景站在桑德森农场这一边 。
再接下去我要了解这个公司的管理层 。 Joe Sanderson Jr.自从1989年就是桑德森农场的CEO ， 自从1998年就是公司的董事长 。 在他就任这些最高管理职位之前 ， 他自从1969年就在桑德森农场内工作 ， 做过了各种职位 ， 最后才继承了父亲的家业 。 在他的治理下 ， 公司的营业额从1989年的1.84亿增长到了2018年的33亿 。 小桑德森本人有1亿美金的财富投资在公司里 。 我喜欢这样的公司 ， 因为自有资金的投入通常意味着管理者和投资者的利益是一致的 。
雪球@麻省理工博士直言：股市很难一夜暴富，却能让你成为背运鬼
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除此之外 ， 桑德森甚至还在2016年拒绝过他自己认为太高的报酬 。 他的长期任职 ， 丰富经验 ， 成功履历 ， 保守经营 ， 以及高尚品格都给我留下了深刻的印象 。
另一个需要思考的问题是，为什么过去一年股价大跌 ？ 毕竟市场不是傻子，了解市场的情绪和对手盘出售的逻辑，是获得投资成功的必要前提。
2018年对于桑德森农场及其同行们来说 ， 可谓多灾多难 。 首先 ， 佛罗伦萨飓风杀死了340万只北卡罗莱纳的鸡 ， 其中170万只是桑德森农场的 ， 占其鸡苗的10% ， 另有60万只鸡因为洪水被隔离无法被喂养；中美贸易战影响了桑德森农场的亚洲出口（占销售额的20%） 。 当年鸡肉价格意外疲软 ， 但饲料价格 ， 尤其是玉米和大豆分别上涨了4.3%和15.5% 。 管理层认为鸡肉需求疲软是暂时性的 ， 主要缘于缺少鸡肉的市场营销以及充足的猪肉和牛肉供给 。 这符合我们对长期鸡肉人均消费增长的判断 。
由于股价低迷 ， 桑德森农场决定回购200万股股票 ， 占流通股的10% 。 同时由于现金流健康 ， 没有负债 ， 桑德森农场得以借助这个行业下行周期投入新建一个养鸡场（泰勒工厂/Tyler Facility） ， 能够增加9%的供给 ， 进一步增加市场份额 。 我认为佛罗伦萨飓风是一次性事件 ， 贸易战影响有限 ， 而鸡肉和农产品价格本来就具有周期性 ， 一两个季度的利润压缩导致的股价下跌 ， 反而恰好给投资创造了好的契机 。 并没有基本面的恶化让我对这家公司的长期前景产生疑惧 。
最后就是要确定介入价格了 。 桑德森农场因为没有负债 ， 所以可以用市盈率来分析 。 历史上桑德森农场的平均正常化市盈率为8-12倍 。 假设正常化经营利润率和30%的税率（川普降税之后这个数字其实更低） ， 并假设泰勒工厂投产 ， 那么桑德森农场的正常化净利润大概在2.5亿美金左右 。 假设公司实行回购 ， 那么给予8倍市盈率 ， 每股价值为95美元（2.5亿乘以8除以2084万股流通股）；如果给予12倍市盈率 ， 每股价值为144美元/股 。 当时桑德森农场的市价为97美元/股 ， 是买入的好时机 。


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