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今年回报40倍对冲基金：太多人关注风险的表面而非本质( 二 )



  • 这里我们假设UNIVERSA的风险缓释组合由3.33%的UNIVERSA尾部风险对冲基金（采用月度回报率数据）和96.67%的SPX构成（充分保护系统性风险） ， 这也是UNIVERSA基金12年以来一直倡导的配置权重 ， 可以完全对冲投资组合的尾部风险 。

  • 同时假设CalPERS的风险缓释组合由60/40的方式构建 ， 60%的资产配置SPX ， 40%配置巴克莱债券指数 。 60/40的资产配置模型是很多美国养老基金采用的业绩基准 ， 也是综合了组合成长性和收益稳定性的典型平衡配置 ，。 实际上60/40组合策略还是在最低7.5%预期回报率（一般养老基金的预期回报率）限制条件下 ， 所能求解出的最优均值-方差资产组合 。 因此我们可以认为60/40配置为风险缓释投资组合中最常规的一种 。

  • 所有的投资组合每年都进行一次调仓（再平衡） ， 结果如下：
今年回报40倍对冲基金：太多人关注风险的表面而非本质
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  • 为公平起见 ， 这里我们要提一下CalPERS的实际组合会和60/40有细微的不同 ， 基金会在股票市场进行基于因子的权重调整 ， 比如被动投资低波动率的股票等 ， 权重计算的核心逻辑并不公开 。 同时基金也会有一二级市场的交叉配置（这里我只采用了二级市场的数据）在本研究中我们用60/40组合作为近似 ， 同时我们在图中也附上了CalPERS的实际回报数据（CalPERS官网数据） 。 直观的看 ， CalPERS并没有比我们选用的60/40基准表现更好 。 （注：CalPERS从UNIVERSA撤资后 ， 作者对老东家长期的平庸表现加以讽刺）


  • 从上图我们可以清晰的看到常规的60/40组合并没有给投资者提供明显的风险缓释 ， 实际上在过去的12年中 ， 该常规组合打着风险缓释的旗号损毁了一些价值 。 在2020年组合确实缓解了一定的风险 ， 下跌10.5% ， 战胜了同期下跌19.6%的SPX 。 2008年的情况也类似 ， 组合下跌了17.1% ， 同期SPX下跌30.7%（CalPERS所宣传的给客户规避了110亿损失正是来自类似上述这种算法 ， 如果让基金公布该数字的计算过程 ， 这种说法就站不住脚了 。 事实上基金宣称给客户避免的损失少于基金管理资产峰值的3% ， 如果不进行进一步证明 ， 基金所谓给投资者提供的保护就如同市场短期盈利一样飘忽） 。



  • 对某个危机时点进行风险缓释只是投资组合的一种衡量维度 ， 另一个很重要的维度是：组合为此付出了多少成本？




    在过去12年间 ， 60/40组合的复合年化增长率落后SPX 1%（还是在利率走低 ， 债券价格上涨的大背景下） ， 在最终的基金净值上和SPX相差11.3% 。 这完全不能算是有效的风险缓释 。 典型的现代组合投资理论正是如此：通过多样化的方式降低组合的风险 ， 同时限制组合的复合增长率 ， 以此实现了对组合的管理 。 相信大家会对大多数养老基金这样的管理结果感到震惊 。


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