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虎贲新财经|飞鹤遭杀人鲸做空，飞鹤全力否认


大陆知名婴幼儿奶粉品牌飞鹤遭遇做空 。
近日 ， 专门在港股做空的杀人鲸发布对飞鹤的做空报告 。 2019年 ， 飞鹤公布的税息折旧及摊销前利润和净利润率均高于苹果、腾讯还有阿里巴巴 。 2017年至2019年的复合年增长率为54% 。 这感觉 ， 除了贩毒 ， 就是飞鹤的利润高了 。 对飞鹤的估值仍每股5.67港元 。
截至7月9日收盘 ， 飞鹤股价报收16港币 ， 总市值1429亿港币 ， 比前一日略有下降 。
本人对飞鹤稍有了解 ， 虽然相信飞鹤是一家优秀公司 ， 做空机构的做空报告也存在问题 ， 但相信做空报道指飞鹤价格虚高是有道理的 ， 价格会回调 。
虎贲新财经|飞鹤遭杀人鲸做空，飞鹤全力否认
本文插图

市值超蒙牛
2019年赴港上市 。 市值从上市之初的670亿港元 ， 涨至超过1500亿港元 ， 超过蒙牛 ， 成为港股乳业第一股 。 股值超过蒙牛 ， 难免受人质疑 。
据2019年年报 ， 飞鹤实现营业收入137.22亿元 ， 同比增长32.0%；净利润39.35亿元 ， 同比增长75.5% 。
飞鹤可追溯至1962年 ， 一家位于黑龙江的国有乳品厂 。 最近几年突然火起来 ， 成了最受中国消费者宠爱的婴幼儿奶粉品牌 。 于2003年5月登陆纳克达斯 ， 成为中国乳品行业第一家在美国上市企业 。 2005年四月转板纽交所 ， 后退市 。 于2019年登陆港股 。
或许是发展的太好 ， 受到质疑 ， 做空机构也关注这家公司 。
杀人鲸资本认为 ， 飞鹤夸大了婴儿配方奶粉的收入 ， 低估了数十亿美元的运营成本 ， 比如广告和劳动费用 ， 将员工人数减少了10倍之多 ， 大大提高了盈利能力 。 杀人鲸资本列举了9大分析加以佐证 ， 其中一条指向中国飞鹤营收造假 。
杀人鲸资本称 ， 飞鹤主要向分销商销售婴幼儿配方奶粉 ， 但在将产品交给物流服务供应商时才确认收入 。 该公司坚称 ， 物流服务供应商都是独立的第三方 。 然而 ， 从实地考察和中国企业的记录显示 ， 这些物流公司是由一名飞鹤员工管理的 。 该公司声称 ， 飞鹤的大部分婴幼儿配方奶粉都是由其工厂运输出来的 。 因此认为 ， 当飞鹤将产品交由飞鹤旗下的物流公司时 ， 便确认收入 。 这对飞鹤的财务报表的可信度是毁灭性的 ， 并形成了一个明显的夸大销售的机制 。
杀人鲸追踪中国零售销售情况的两个独立可信的数据集显示 ， 飞鹤的收入远低于该公司宣称的水平 。 “值得注意的是 ， 尽管数据集是独立制作的 ， 但在我们看来 ， 尼尔森的数据和商务部的数据都表明 ， 飞鹤在2018-2019年的实际收入比该公司报告的少49%” 。
“如果我们把未披露的人工和广告费用的估算加回去 ， 并调整收入以反映独立的零售数据 ， 我们甚至怀疑飞鹤是否盈利 。 因此 ， 我们采用EV/调整后的销售倍数对公司进行估值 。 即便是5倍的EV/经调整的销售额 ， 仍是其他中国婴儿配方奶粉生产商的两倍 ， 我们对飞鹤的估值仍为每股5.67港元 。 ”Blue Orca表示 。
飞鹤指做空报告失实
低估了数十亿美元的运营成本 ， 比如广告和劳动费用 ， 将员工人数减少了10倍之多 ， 我感觉杀人鲸的估计不靠谱 ， 奶粉的成本之低 ， 超过大家的想象 ， 500多元的奶粉 ， 生产成本不过70元上下 ， 因此 ， 利用越高是现实 ，
从内心感觉杀人鲸不了解飞鹤 ， 此前做空湖南一家乳企没有成功 ， 做空辉山成功了 ， 主要是辉山将资产转移到房地产 ， 而飞鹤应该没有别的投资 。
这种高利润的行为 ， 乳业专家王丁棉以前超级生气 ， 经常指行业混乱 ， 中国的乳业是给婴幼儿奶粉中添过三聚氰氨的行业 ， 现在奶粉却卖的这么贵不过飞鹤没有给奶粉中掺三聚氰氨 ， 在理论上讲是过得去的 。
7月8日午间 ， 飞鹤发布公告 ， 强烈否认Blue Orca所发布的沽空报告中对公司财务表现的指控 ， 并认为有关指控并不准确且极具误导性 。 同时 ， 飞鹤在公告中也披露了未经审计的2020年上半年的业绩表现 。 公告显示 ， 受益于高端婴幼儿配方奶粉销量的大幅增长 ， 截至2020年6月30日 ， 飞鹤收入同比大幅增长超过40% 。


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