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基金|博时基金王俊：投资要有合理的预期收益 买贵了会影响长期收益( 二 )


问：为什么现在要比2015年还更焦虑？
王俊：2015年 ， A股很多公司就好像是快报废的车子 ， 在卖着跑车的价格 。 因为你能判断一些上市公司一定是不行的 ， 但是现在遇到的困难是——可能它是一辆中高档车 ， 但是它们在卖着豪车的价格 。 这里面的困难就在于 ， 这些公司不是不好 ， 而是真是太贵了 。在过去的五月、六月 ， 我在组合管理上的焦虑 ， 其实是比2015年的时候要大 。 因为2015年看到的公司很贵 ， 但你是知道它总有一天会退出市场的 。 但是 ， 现在看到的持续创新高的股票 ， 你说它们贵不贵？肯定贵 。 但你说它不行吗？我觉得也不能这么说 。 往后三五年的时间来看 ， 这些高估公司的业绩 ， 暂时也看不到有特别大的风险 。
问：你管理的产品蛮多的 ， 你觉得哪个产品最能够代表你的风格？
王俊：你会看到 ， 除了博时主题以外 ， 我在管三年以上的产品 ， 还包括博时新兴消费 ， 博时沪港深优质企业 。因为博时主题的规模比较大 ， 在规模上会有一定的限制 ， 因此当我发现了一些中小市值的机会 ， 在主题里面就没办法去体现 。 但是 ， 在其它两个组合中 ， 我觉得还是能比较好地去体现 。因此 ， 新兴消费和沪港深优质企业 ， 有时可能更能反映出我对整个市场的看法 。  
三、博时基金的投研体系
问：博时基金给你的研究和投资提供了怎么样的支持 ， 以及团队目前是怎么样分工的？
王俊：从团队管理来看 ， 从今年五月份开始 ， 我已经不再做行政工作 ， 我们会有新的同事来接手 。 从过往的经验来看 ， 我是在2014年12月开始做研究部主管 ，我应该是博时基金22年历史上做研究部主管最长时间的人 。过去5年我们搭建了公司的研究体系 ， 这对我组合上的帮助蛮大的 。 从这个角度来看 ， 我很多的研究思路也能在一些行业研究中得到体现 。2017年开始 ， 我们做“投研一体化”的改革 ， 现在我们内部也有投研一体化小组 ， 覆盖消费、TMT、大健康、新能源、高端装备、周期等领域 。 在里面 ， 基金经理和研究员都可推荐不同的机会 。 此外 ， 一个研究员招聘、培训 ， 也是在这个体系中进行 。此外 ， 对研究员的考核也比较简单 。 我们所有的考核都是基于客观因素 ， 因为他们产出的研究报告 ， 过一段时间（无论是一个月、三个月或者半年）总会有个结果 。 这样的客观评价大概能够占到考核的一半以上 。所以 ， 我们整体的运作有比较好的流程管理 。 比如 ， 现任博时的研究部主管 ， 在上任之前已经做了三年左右的研究部副总经理 。博时很多基金经理都是在2012年来到公司一直干到现在 ， 从研究员的招聘到培训体系也会比较完整 。
四、投资要解决三个问题
问：你投资风格被描述为“有技术的防御的投资者” ， 为什么会被这样形容？
王俊：这话是书上“抄”来的 ， 是霍华德·马克斯写的《投资最重要的事》中的词 。 这个词的意思是 ， 作为公募基金的管理人 ， 第一个目标肯定是要达到业绩的基准 ， 在市场上涨的过程中 ， 能跟上；但市场震荡下跌的过程中 ， 能够大幅跑赢 。
我过去大部分的超额收益 ， 确实是在熊市区间实现的 ， 反而是市场涨的时候 ， 较难有特别强的超额收益 。
“有技术的防御的投资者”的背后 ， 是指在做投资的时候 ， 第一个要考虑的因素是估值 ， 体现在投资框架中是很相信估值；第二,相信只要一个股票有价值 ， 那在可见的未来上肯定会有价格 。 这也意味着 ， 投资在赔率上是可体现的 。 因此 ， 我永远在找“物美价廉”的股票 。
问：对于“物美”和“价廉” ， 在你眼里怎么样才叫价廉的公司？
王俊：要谈“价廉”的前提 ， 首先是要知道什么是“物美” 。从投资的角度来看 ， 我们做工作就解决三个问题 。第一“好不好” 。 这是最重要的事情 。  其实 ， 在“好不好”里面 ， 会带有主观的看法 。  我喜欢的公司的标准是 ， 首先 ， 不要有太多的融资 。 公司想发展 ， 要靠自己内生的动力来推动 。 比如 ， 经营活动现金流远远大于资本开支的公司 ， 是好公司 。 有的公司虽然承载了大家很多的希望 ， 但是假设它需要成长为龙头 ， 至少还要投千亿级的资金 ， 我对这些公司就会谨慎 。比如 ， 在新能源汽车里面 ， 我们买了一个很小标的 ， 买入逻辑是这家公司过去几年的市占率在提升 ， 这是属于竞争格局有改善的公司 ， 重要的是它还挺便宜 。 目前该公司的市值比起我买入的时候已翻倍 。 此外 ， 公司未来的前景 ， 在产业链中的地位 ， 都是考虑的因素 。第二 ， “真不真” 。  比如 ， 这些年被爆财务造假的公司 ， 我们公司研究员从来就没有将它们纳入到研究范围 。 因为当时在这些造假公司的财务报表上 ， 看到有现金大进大出 ， 我们第一反应就是“既然有那么多钱 ， 为什么财务费用还如此高？”此外 ， 去该公司调研的时候 ， 管理层也不愿意回答核心问题 。以往投资要先决“真不真”的问题很重要 ， 但往后看 ， 在A股会不那么重要了 。 因为如此拙劣的财务造假 ， 现在已经没有办法进行 。 目前很多第三方的服务水平已大大提高 。 此外 ， 交易所目前在问询函各方面也做得很细致 ， 基金经理能掌握的信息更全面了 。第三 ， “贵不贵” 。  首先 ， 这个问题很大程度上跟预期的风险收益有关 ， 这是根本的问题 。 其次 ， 估值上还受到一些客观条件的影响 。举个例子 ， 假如十年前一家公司的ROE是10% ， 现在ROE提升到20% ， 那我相信这家公司在过去10年中它的估值是在提升 。从客观影响估值的指标来说 ， 对股东的回报能力要更强 ， 不管你用哪种方式去回报股东 。


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