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新京报|田轩谈资本市场激励创新：要容忍失败、有稳定政策导向( 二 )


激励企业创新要有“不太积极”的二级资本市场
怎么能够更加容忍失败？田轩认为 ， 要有“不太积极”的二级资本市场 。
所谓“不太积极” ， 田轩表示 ， 首先要强有力的反敌意收购条款 。 “门口的野蛮人是企业外部治理的重要一环 ， 但要激励创新 ， 反而不希望有门口的野蛮人干扰企业创始人和高管 ， 让他们能关注长期创新 ， 不会担心短期的业绩压力、不会担心背后的冷箭和脚下的暗礁 。 ”
反敌意收购条款有20多个 ， 其一就是差异化股权结构（或双重股权结构） 。 其核心逻辑是“AB股” ， 即A、B类股票有一样的现金流权利 ， 分红时大家拿的一样 。 重要的区别在于投票权 ， A股是1股1票 ， B股一般是1股10票 ， B股掌握在公司内部人手里 。 当企业上市发行时 ， 公司创始人的股权会被稀释 ， 但因为双重股权安排 ， 仍能让创始人牢牢保证公司的控制权、投票权 。 谷歌、Facebook、阿里、京东、小米等创新型企业都在采取这种差异化的股权结构 。
“这种结构的优势就是让企业控制权掌握在创始团队手里 ， 让他们更专注长期创新 ， 而不会受到短期资本干扰 。 还有像金降落伞计划、白衣骑士、分阶段董事会等 ， 都是反敌意收购条款 。 研究数据显示 ， 当一个企业的反敌意收购条款降低一个 ， 它的创新数量会减少9% ， 它的创新质量会减少4% ， 它代表的含义就是反敌意收购条款能够更好的激励企业创新 。 ”田轩表示 。
第二个“不太积极”的维度是股票流动性 。 田轩称 ， 传统意义上股票流动性越高越好 ， 因为能减少公司投资者的交易成本、降低信息不对称 。 但对创新企业 ， 比较低的股票流动性好一点 ， 因为当股票流动性非常高的时候 ， 有可能会吸引那些“门口的野蛮人”或短期的焦急投资人 ， 他们可能不愿意专注长期高风险创新 ， 而更关注短期实现投资回报项目 ， 这会给企业造成业绩压力 。 研究发现 ， 当股票流动性增加 ， 企业创新数量会降低17% ， 创新质量会降低11% 。
第三是需要长期的机构投资者 。 田轩分析 ， 好处是能够选择价值低估、但有增长潜力的创新型企业 ， 并能更好地监督他们减少代理成本、减少自由现金流问题 ， 在必要时给予建议 ， 同时能给这些企业高管提供保护 ， 当他失败时 ， 知道是因为做了创新 ， 而不是偷懒 。
“我们研究发现 ， 长期投资者无论从对冲基金、银行介入、购股者压力等各个角度讲 ， 机构投资者都对创新有一个正面作用 。 我们也发现长期机构投资者积极的介入会减少上市公司的研发支出 ， 但也会显著提升创新数量和质量 ， 进而使公司价值得以提升 。 ”田轩介绍 。
第四是减轻分析师压力 。 田轩表示 ， 分析师能降低信息不对称、降低企业融资成本等 ， 但对企业来说 ， 分析师会给企业造成短期的业绩压力 ， 不利于长期创新 。 逻辑在于分析师不会更关注长期投资 ， 而更关注下一个季度盈利水平 ， 所以他们会给企业设定短期 ， 也就是下季度每股收益率的目标 ， 那时候就会给企业高管、创始人造成很大的业绩压力 。
“我们2013年发表了一篇研究 ， 发现减少一个分析师追踪后 ， 企业创新数量增加5% ， 创新质量增长8% ， 也就是说分析师最好要少一点 ， 不要给企业造成短期的业绩压力 。 ”田轩称 。
最后一个是不太频繁的信息披露 。 现在信息披露是1年4次 ， 美国最早的时候1年只披露1次 ， 1955年提升为每年2次（年报到半年报） ， 1970年进一步提升到每年4次（半年报到季报） 。 “传统企业市场不喜欢少披露 ， 因为披露是注册制的核心 ， 如果披露减少 ， 企业可能就有搞内部交易和操纵等空间 ， 但创新型企业希望能够减少披露的频率 ， 因为披露太频繁就会给企业造成短期业绩压力 。 ”田轩说 。
激励企业创新需要有健康开放的资本市场
资本市场如何激励创新 ， 第三大要点是健康开放的资本市场 。


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