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周刊|对话华泰柏瑞基金副总经理李晓西：高质量公司成就长期健康牛，拥有定价权的公司成长性更持久( 二 )


二季度新进白酒龙头看中其高质量成长
小家电成长性和投资回报优于白电龙头
《红周刊》：您二季度新进建仓了2只高端白酒龙头并加仓了低端白酒龙头仓位 ， 当时股价和估值已经不便宜了 。
李晓西：从短期看 ， 会觉得二季度新进场会比较有压力 。 但如果从未来5-10年视角看 ， 二季度仍是较为不错的建仓时点 。 因为疫情影响之下 ， 消费股的估值受到一定压制 ， 我们建仓时间点正处于消费初期恢复阶段 ， 而如今这种压制因素正在消除 。
这些白酒龙头也符合我们的高质量成长股的选股策略 。 例如 ， 成长角度 ， 以申万一级行业白酒板块为例 ， 2016年至今 ， 板块每年的销售收入、净利率、净利润的增速都保持在15%或以上 。 这种可持续的成长性在其他行业很难找到 。 质量角度 ， 某高端白酒品牌产销量比较固定且产能扩张较慢 ， 一直满不足不了市场需求 ， 所以定价能力很强 。 低端白酒领域 ， 光瓶酒市场全国性的品牌目前仅一家 。 未来五到十年视角来看 ， 它也会有很强的定价能力 ， 市占率也将有比较大的提升 。
《红周刊》：此前领涨调味品领域 ， 如酱油等消费股出现大幅回调 ， 现在还是处于泡沫阶段吗？
李晓西：食品饮料、牛奶等细分领域消费龙头 ， 得益于其高成长的稳定性 ， 当前估值仍处于相对合理的范围 。 我认为当前并没有形成明显的泡沫 ， 短期回调后仍有投资机会 。 但个别调味品之前短期涨幅巨大 ， 估值大幅跑在业绩前面 ， 确实有一定泡沫 。
《红周刊》：家电领域您更青睐小家电？
李晓西：从成长性来看 ， 小家电的的增速和确定性都比白电龙头要高 。 冰箱、洗衣机、空调是过去家庭里的三大件 ， 普及率比较高 。 而小家电领域 ， 例如豆浆机、电磁炉、料理机、榨汁机等渗透率都比较低 ， 而当代年轻人生活节奏又比较快 ， 小家电可以帮助他们提高效率 。 这使得小家电增速比较快 ， 龙头公司每年至少15%~20%的业绩增长 。 疫情期间人们居家隔离 ， 也带动小家电销量再度提升 。 在其高成长性带动下 ， 小家电龙头的投资回报也明显高于传统三大件 。
从质量、成长和估值角度衡量好股票
拥有定价权的公司成长性更容易持久
《红周刊》：“全面牛”需要上市公司有好的成长性 。 成长是您衡量“好股票”的定义之一吗？
李晓西：我会从质量、成长和估值三个角度综合考量 。 质量主要是考察企业的定价权和护城河等 ， 这是公司长期投资复利的基础和必要条件 。 关于成长 ， 我们主要考察上市公司业绩增长是否可持续 。 当然 ， 好公司也需要好价格 ， 回报才会有保证 ， 只有估值合理才会去投资 ， 估值在我的投资体系里主要起到制衡的作用 。 整个投资理念核心是上市公司质量 。
《红周刊》：您会用基本面投资者常提的ROE、ROA衡量企业价值吗？
李晓西：仅用ROA和ROE衡量个股价值 ， 容易忽略两个重要因素：一是公司产品是否具有定价能力；二是公司是否使用杠杆 。 典型如钢铁股 ， 2017年、2018年钢铁股由于供给侧改革 ， 钢价上升很多 ， 很多钢铁股ROE、ROA高且估值便宜 ， 但如果在那时投资并持股至今 ， 多数投资者得到的会是负回报 。 因为当时钢铁股上涨的逻辑是 ， 供给侧改革导致很多钢企环保不达标 ， 钢铁价格大幅上涨 ， 企业盈利大幅改善 。 但随着2018年环保放松 ， 钢铁价格开始回落 ， 企业盈利能力也随之下降 。 究其根本 ， 还是钢铁上市公司没有定价权 ， 只是价格的接受者 ， 不是价格的制定者 ， 那就很难跨越周期 。 此外 ， 钢铁行业本身属于高杠杆的重资产领域 ， 负债比例较高 ， 产品价格上涨或下跌都会被放大 。
2008年金融危机之前 ， 我对低估值的公司会给于一定关注 ， 但多年经验告诉我 ， 光是估值便宜是不够的 ， 没有质量的公司无法穿越周期 。 例如 ， 在美国有部分低估值公司从当时高点跌下来之后 ， 从2009年到现在又下跌80-90% 。 而对于具备可持续增长业绩的高质量公司 ， 如微软、亚马逊等 ， 当前股价相较于2007年历史高点的时候 ， 涨幅巨大 。


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