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市场|复旦大学泛海国际金融学院金融学教授施东辉：中国资本市场需破除指数崇拜症( 三 )


需破除指数崇拜症
《21世纪》：在当前的情境下 ， 中国资本市场进一步发展还需要解决哪些问题？
施东辉：从以往的改革历程来看 ， 中国资本市场要在喧嚣复杂的舆论环境中坚持自己的方向 ， 保持改革定力 ， 并不是一件容易的事情 ， 这就需要在市场发展的一些基本理念上进一步统一认识 ， 形成共识 。
一是注册制发行审核的目的是“问出一家真公司” 。 股票发行审核通常面临着两种风险：一种风险是把差的企业纳入市场 ， 另一种风险是把好的企业“拒之门外” 。 注册制和核准制 ， 在这两类风险上有不同的侧重 。 注册制的理念是 ， “宁可放过一千 ， 也不错杀一个” ， 宁愿冒着把一些质地较差企业放进市场的风险 ， 也一定不能错过日后的伟大企业 ， 因此在审核过程中淡化对上市公司质量的关注 ， 希望通过以信息披露为核心“问出真公司” 。
二是改革政策的推进需要破除指数崇拜症 。 当下 ， 面对股票市场上瞬息万变的价格、纷繁芜杂的信息以及强烈追求暴富的欲望 ， 整个社会的心态浮躁 。 所谓“一根阳（阴）线改变情绪 ， 两根阳（阴）线改变观念 ， 三根阳（阴）线改变信仰” ， 调侃的就是这种现象 。 面对市场短期的涨跌起伏 ， 社会和媒体应“不畏浮云遮望眼 ， 风物长宜放眼量” ， 不应以单纯的市场涨跌来评价和影响制度建设进程 。 在我们开始摒弃GDP至上理念 ， 开始追寻更健康的经济发展的今天 ， 对股市的“指数拜物教”也可以休矣 。 监管机构应顶住压力 ， 保持定力 ， 坚持市场化改革不动摇 ， 特别是要避免事关市场发展的根本性制度在方向上“左右摇摆” ， 使市场能形成稳定的政策预期 。
三是证券监管机构并不保障中小投资者的投资收益 。 股票投资是一项有千万民众参与的复杂经济活动 ， 分享的是个体性机会 ， 甚至是少数公司的高成长机会 。 即使在成熟的美国股市 ， 过往几年的牛市行情也主要是由脸书、亚马逊、奈飞、谷歌、微软、苹果和英伟达（媒体称之为FANGMAN）组成的七大科技股所推动 。 投资者应对参与股市投资有清醒的认识 ， 不能不切实际地指望投资股票都能上涨获利 。 市场运行的最后结果必然是有人盈利有人亏损 ， 有股票上涨也有股票下跌 ， 这种分化正体现了市场的定价效率 ， 而普遍性的涨和普遍性的跌反而是市场不成熟的表现 。
在这个自媒体时代 ， 人人都是媒体 ， 监管也变成了和这个喧嚣时代的群体博弈 ， 这给监管带来了新的压力和挑战 ， 因此需要进一步厘清监管的职责边界 。 投资者的长期收益受到其信息获取和处理能力、风险偏好、行为偏差、投资期限等多种因素影响 ， 将投资盈亏全部归于监管部门是不公平的 ， 也是其无法承受之重 。 监管部门也应甩掉“父爱主义” ， 将监管重点放在为中小投资者提供有效的法律工具和救济手段上 ， 确保他们不因其弱势地位而被欺诈和掠夺 。
提升融资功能：打造投资银行体系、提高定价效率
《21世纪》：资本市场的重要功能是融资作用 ， 你前面也提到 ， 过去30年通过资本市场筹集的资金反哺了实体经济 ， 从而推动了中国经济发展 。 但着眼于当下 ， 企业融资仍然面临不小的困境 ， 你认为如何解决该问题？
施东辉：中国金融体系转轨过程中直接融资的发展问题确实值得研究 ， 随着中国经济迈向转型升级和创新驱动的新发展阶段 ， 对于融资的需求越发看重 。
目前 ， 新增社会融资总量中直接融资占比在20%左右 ， 股票融资在社会融资中占比仅为3% 。 显然 ， 提高直接融资占比 ， 尤其是股权融资占比是发展资本市场的应有之意 。 从国际情况来看 ， 欧元区情况与中国类似 ， 企业资金80%来源于银行贷款 ， 20%来源于债券融资 ， 美国资本市场体系最为发达 ， 企业资金中有67%来源于债券融资 ， 其余33%来源于各类贷款 。 可见 ， 在欧美两大经济体中 ， 股权净融资的数量均可忽略不计 ， 事实上美国近45年来的情况皆是如此 。 那么 ， 在中国金融体系的转轨过程中 ， 直接融资和间接融资的相对比重如何确定？直接融资中股权融资的金额究竟占多少比例比较合适？除此之外 ， 至少还有两个问题特别值得探讨 。


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