兴证全球季文华：寻找具有凸性特征的投资标的( 二 )
第四类是研发导向 。
类似于很多科技和医药公司 ， 通过研发投入来构建护城河 ， 申请专利 ， 保持产品和技术的领先 。
第五类是成本领先 。
这种护城河在资本市场是非常受认可的 。 从宏观角度看 ， 中国能成为世界工厂 ， 很大一部分原因是我们的成本领先 。 中国有许多公司能参与到全球化的竞争中 ， 也是因为成本领先 ， 比如像电动车制造、光伏等行业 。
第六类 ， 特定牌照 。
免税店经营牌照 ， 金融行业的牌照等 。
在我选择重仓股的时候 ， 一定要有这种护城河能看得比较长的公司
， 对于价格我会相对宽容一些 。 未必一定要等到多便宜才去买 。 我们在做投资的时候 ， 第一看重的是好赛道、第二看重的是好管理层 ， 第三看重的才是好价格 。 能够同时满足三个条件的公司 ， 可遇不可求 。 一般而言 ， 优秀的公司很难真正便宜 。
朱昂：你很看重公司的ROE ， 但ROE一方面有自己的周期性特征 ， 另一方面也受制于护城河是否足够强 ， 你如何判断一个企业的ROE能够维持？
季文华
我们不但希望公司的ROE能够维持 ， 甚至还能够提升 。 这里面最核心要判断企业的竞争力 。 比如有些公司有规模经济优势 ， 规模越大 ， ROE越高 。 有些公司成本领先 ， 他的市场份额越大 ， 规模效应就越强 。 这时候 ， 我们会发现 ， 公司的护城河还会加深 。
我们更多是一个个案例去看 ， 对于ROE能否维持甚至提升 ， 没有一种统一的范式 。
我们会尽量避免变化太快的行业 ， 比如过去的光伏行业 ， 曾经诞生过中国很多首富 ， 但也因为变化太快导致了快速洗牌 。
朱昂：那么这六大类的护城河 ， 你哪几类用的比较多？
季文华
研发投入类的护城河我用的比较多 ， 我愿意去买一些科技或者医药的公司 ， 通过研发投入 ， 打造护城河 ， 保持产品和技术的竞争力 。 根据公开信息能看到 ， 我重仓股中有好几家这种类型的企业 。
消费品牌类护城河 ， 我也用比较多 。 我持仓里面有一些、白电、小家电、食品类公司 ， 都是具有很强的品牌护城河 。
行业分散 ， 超额收益来自个股选择
朱昂：能否谈谈你是如何构建组合的？
季文华
我构建组合是有三大原则：
1）资产的均衡 。
我管理的是全市场基金 ， 不是行业基金 ， 也不是风格基金 。 作为一个组合 ， 我会尽量让资产均衡 ， 组合里成长型资产和价值型资产都会有 。 当然 ， 我可能会根据宏观经济特征 ， 在成长和价值上有所侧重 。
2）行业分散 ， 个股集中 。
我的前十大重仓 ， 至少要分布在六个行业以上 ， 我不追求行业的Beta ， 更多通过行业分散的方法控制回撤 ， 去追求组合的Alpha 。 比如从我们披露的年报中能看到 ， 我的重仓股有银行、地产、医药、家电、食品饮料等 。 我们尽量找到行业内最优秀的公司去重仓 。 我们的投资理念也是给持有人带来Alpha ， 而不是对某个行业的Beta过多暴露 。
3）将医药、食品饮料和科技这三大成长领域作为我的战略性资产 。
无论是A股还是海外 ， 这三大领域都是很好的成长赛道 ， 这三块资产会占到我持仓的一半以上 。 这三大领域中 ， 优秀公司的Alpha会比较突出 。
朱昂：在组合构建上 ， 你行业分散 ， 个股集中 ， 那么如何找到每一个行业中有Alpha的公司呢？
季文华
我觉得用市场份额来衡量公司的Alpha能力 ， 是一个不错的指标 。 我会去看 ， 在市场好的时候 ， 这个份额是否还在增长 。 甚至有些公司在行业下滑的时候 ， 市场份额能逆势扩张 。 我曾经持有过汽车车灯行业的某龙头公司 ， 在市场好的时候 ， 公司保持快速增速 。 但是在2018和2019年行业整体下滑时 ， 公司还能保持二三十的增长 ， 这就是我们要找的Alpha 。 这种竞争力强的公司 ， 是能够穿越周期 ， 保持市场份额的提升 。
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