选股宝▲新兴市场货币风险的“前世今生”( 七 )
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外资流入节奏的低相关性+外资对美元指数的低敏感度 ， 意味着悲观情形下 ， 即使美元指数再度走强 ， 对A股带来的外资流出——估值压力也将相对有限 。 从北向资金配置的短中期逻辑来看 ， VIX、AH溢价、中美利差仍然是最优预判指标；从北向资金的长期配置逻辑来看 ， 中国作为全球最大的高成长性市场 ， 巨大的配置缺口仍然是北向资金持续流入最稳定的“轴” 。
04对其他新兴市场：后续待验的三个核心变量与三大脆弱环节
对于其他新兴市场而言 ， 我们追踪的新兴市场股市ETF显示 ， 近三个月外资撤出幅度已基本pricein强美元这一估值压力；3.23美元流动性挤兑第一轮峰值基本确认 ， 后续美国疫情拐点后的复工进度、原油价格趋势、新兴市场疫情拐点三大变量待验 ， 决定后续脆弱新兴市场货币危机爆发的风险；VIX上升幅度、大宗商品跌幅、美元Libor-OIS利差上升幅度分别对应低外资稳定度（南非、土耳其、阿根廷、印尼）、低出口稳定度（南非、印尼、巴西）、高短期外债压力（南非、阿根廷、土耳其）三种脆弱类型新兴市场所面临的“压力值” 。
对其他新兴市场：外资撤出幅度基本pricein强美元 ， 但需警惕信用风险“灰犀牛”
我们追踪的新兴市场股市的前50大ETF ， 自2月末至今持续净流出 ， 3月23日美联储宣布无限量QE+重启SMCCF（购买投资级公司债）后流出幅度有所收窄 ， 对应美元指数见顶回落 。 我们以新兴市场被动资金流（3个月滚动累计）相对于美元指数的强弱来衡量目前的外资流出压力 ， 4月以来外资流出水平已接近历史极值区域 ， 大幅高于100左右的美元指数对应的中性水平下的外流幅度 ， 这意味着外资撤出幅度已基本反映强美元这一估值压力 。 若后续美元指数震荡或回落 ， 外资流出对新兴市场股权风险溢价的冲击或有所缓和 。
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我们在4月8日发布的报告《流动性危机根源与信用危机警兆》中提示 ， 当前美国处于流动性风险阶段II与信用风险的分水岭时刻 ， 未来美元流动性压力水平取决于三个变量——疫情拐点的确认（决定企业债务风险的广度）、原油价格战趋势（决定页岩油企业债务风险的深度）、美联储政策纵深（广义资产购买边界 ， 决定非银金融中介的资产负债表修复程度） ， 当前海外疫情拐点初步确认 ， G20能源部长会议确认初步减产协议 ， 美联储通过MainStreet项目将资产购买拓宽到中小企业贷款 ， 大致朝着我们此前预期的中性情形演进 ， 即美元流动性指标（Libor-OIS利差、TED利差）或在3月末点位附近震荡 。
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但需警惕的是 ， 第一 ， 美国疫情拐点初步确认后 ， 复工时点的确认亦将影响美国企业债务风险的广度；第二 ， 原油价格战出现缓和 ， 但减产力度慢于需求滑坡的背景下 ， 油价难言企稳 ， 美国页岩油企业债务压力尚待观察 ， 此两点意味着美国企业仍有可能进入我们所担忧的悲观情形——深度信用风险阶段 ， 届时金融中介资产负债表出现实质性恶化或将导致第二轮美元流动性挤兑的高峰 ， 对新兴市场货币造成第二轮冲击 ， 届时VIX、大宗商品价格、美元Libor-OIS利差分别对应低外资稳定度（南非、土耳其、阿根廷、印尼）、低出口稳定度（南非、印尼、巴西）、高短期外债压力（南非、阿根廷、土耳其）三种脆弱新兴市场所面临的“压力值” 。
第三 ， 海外疫情发展的结构分化较大 ， 部分新兴市场疫情拐点尚未确认（如印尼、拉美） ， 甚至处于拐点左侧（如俄罗斯、印度） ， 若这些新兴市场的疫情拐点确认时间较长 ， 需警惕长期的社交隔离对这些国家的内需冲击、滞胀效应及其可能连带造成的经常项目与资本项目恶化（GDP下滑→经常项目赤字/GDP与资本项目赤字/GDP扩大） 。
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