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证券市场红周刊港股估值已处历史低位，高毅资产韩海峰：低估值是市场回报很重要的来源( 三 )


韩海峰近期市场观点
韩海峰：新冠肺炎疫情是今年最大的冲击 。 我们可以看到 ， 市场明显分为两个阶段 。 第一个阶段是1月份国内疫情爆发到2月底 ， 在这一个多月的时间里中国的应对还是不错的 ， 疫情在1个月内得到了不错的控制 。 市场普遍是以2003年的SARS来做参照 ， 认为疫情对资本市场的影响还是相对有限的 。 这背后反映出大家是比较乐观的态度 ， 认为疫情是短期冲击 ， 而且宏观政策也是宽松的基调 ， 大家普遍认为经济很快会重回正轨 ， 所以我们看到市场短暂下跌后又很快回升 。
很重要的一个转折点是在2月底 ， 疫情开始在全球蔓延 ， 全球各国对疫情的应对有非常大的差异 ， 大家不知道疫情什么时候会结束 ， 也没有可以帮助我们做出判断的历史经验 ， 这带来了很大的不确定性 。
同时 ， 海外市场对于疫情的反应比国内市场更加激烈 ， 一部分是因为风险平价等基于波动率的策略广泛运用 ， 容易对市场造成巨大的短期冲击 。 这些冲击目前来看只是短期的流动性冲击 ， 没有构成金融危机级别的系统性风险 。 以往的金融危机一般都是通过银行来传导和放大风险 ， 但这次疫情开始之后 ， 我们看到全球的银行体系还是相对稳健 。
而且各国央行也很快地提供了大量的流动性支持 ， 例如美国把利率降到了零 ， 还推出了无限量QE ， 保证市场的流动性不出现问题 ， 所以在这个阶段发生金融危机的风险是比较低的 。 另一个普遍的担忧是会不会发生经济衰退 。 这次疫情对于经济需求的影响 ， 我们可以分为两种 ， 一种是短期的影响 ， 因为大家都呆在家里不出门 ， 会对消费带来很大的影响 。 但这种短期的需求消失待疫情结束后会重新回来 ， 只是一个时间的问题 。 而另一种是长期的影响 ， 如果疫情持续时间太长 ， 大量的失业可能导致长期的需求消失 ， 这是大家最担心的一个问题 。
但我们也看到 ， 为了应对疫情冲击 ， 各国的政策支持力度都非常大 。 这些政策的效果往往具有延后性 ， 在疫情结束后经济复苏时效果会慢慢显现出来 。 总的来讲 ， 短期内疫情何时会结束我们很难判断 ， 还需要持续跟踪 。 回到市场层面 ， 我们看到目前很多板块估值已经到了比较低的水平 ， 例如港股的估值已经处于历史低位 ， 最近恒生指数破净 ， 之前的两次破净分别是在1998年和2016年初 。
低估值是市场回报很重要的一个来源 。 在低估值的时候 ， 负面因素已经体现在估值中了 ， 所以承担的风险是有限的 。 举个例子 ， 大家知道1990年的时候日经指数大约是4万点 ， 之后日经指数跌了非常多 ， 整个日本也进入了衰退的30年 。 1990年日经指数PE估值大概是70倍 ， 如果我们在那个时候用比较便宜的估值买入 ， 例如按照当前沪深300的PE估值大约11倍 ， 相当于买在了6000点的样子 ， 到现在日经指数大概是2万点 。 可见 ， 虽然经历了日本经济衰退的30年 ， 但只要买的足够便宜 ， 也是有回报的 。 因为低估值买入 ， 向下的风险是比较小的 ， 但向上有回报的机会 。 所以从估值的角度讲 ， 现在市场是比较有吸引力的 。
问：从一个比较长的时间维度来看 ， 您觉得这一次疫情有哪些长期的趋势是我们现在应该重点研究的？
韩海峰：首先要看这次疫情会不会改变人们长期的一些习惯 。 疫情很大程度地促进了一些领域和行业的互联网化 ， 因为大家都被关在家里 ， 不管是在线办公 ， 还是在线社交、购物、娱乐 ， 都有非常大的改变 。 大家可能比较担心的是 ， 因为疫情的影响 ， 未来很多产业的供应链会不会有调整？一些国家会不会考虑把产业搬回本国？因为疫情的突然爆发让很多海外国家发现医疗物资对中国或者亚洲这些制造国家是非常依赖的 。 过去因为这些都是利润率很低的生意 ， 海外国家的人工、环保成本又很高 ， 所以他们把这些产能都转移到中国、东南亚 ， 现在疫情来了才发现会受限于这种产业链的分布 。 其实这个担忧几年前大家就争论过了 。
从微观角度观察 ， 确实有一些产业链在发生转移 ， 但真正回到美国本土的并不多 。 我们看到过数据 ， 美国的制造业投资这两年没有非常明显的增加 ， 很可能这些产业是搬到其他国家了 ， 比如说东南亚国家 。 但并不是所有的产业链都能转移出去 ， 转移出去的主要是那种对人工依赖比较大、相对技术难度比较低的产业 。 而有些产业其实没能实现很好的转移 ， 因为当地没有足够多的熟练工人 ， 或者没有很好的集群效应 ， 转移就会非常的不划算 。 所以 ， 短期内产业转移可能很难实现 ， 但中长期是一个值得研究和关注的问题 。
问：这次疫情下很多公司其实都没怎么跌 ， 您怎么看？是否现在投资者越来越理性了呢？
韩海峰：整体来看 ， A股的投资人对于疫情对中国的影响还是保持一个比较乐观的态度 。 确实从疫情之后的情况来看 ， 中国经济还是有不错的恢复 ， 市场对宽松政策的预期要大于对经济下行的担忧 。
我们也看到国内投资人的反应和海外投资人的反应有明显的差异 ， 这种差异我们也能从市场结构或者投资人结构的角度部分解释 ， 例如海外市场风险平价策略用得更多 ， 所以会加剧短期市场的波动或流动性的冲击 。


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