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格隆汇|新高教集团(02001.HK)：中期经调整净利润增长49%，估值修复需求强烈( 三 )


3. 做“轻”资产改善资产回报率
在做轻资产上 ， 新高教的目标是盘点资产、科学分类 ， 并管理好每类资产的需求端、使用端、投入端和收入端 ， 通过发掘创新业务模式 ， 降低投入 ， 提高资产回报率 。 一方面 ， 新高教与大型国有投资、建筑公司合作 ， 共建学生宿舍、商业配套等学校基础设施 ， 提升硬件建设品质；另一方面 ， 新高教陆续引入了社会资源以完善校园设施设备 ， 为学生提供优质服务的同时 ， 增加后勤收入；再者 ， 新高教整合政府优质资源 ， 共享由公共实训中心、公共图书馆、大学生创新创业孵化基地、大学生活动中心、大学生卫生保健中心等功能区组成的实验实训基地 ， 提升实践教学品质 ， 以求最大程度地提高资源利用效率和质量 。
根据WIND显示 ， 2019年新高教的ROA为7.25% ， 领先于同业5.23%的平均水平 。
二. 集团化管理的投后能力 ， 外延收购成本远低市场价
对于高教公司来说 ， 内生即使再充足 ， 到一定的“天花板”也会逐渐趋于稳定 。 所以对这类公司来说 ， 内生搭配外延的双轮驱动是最优的发展战略 ， 即先在内生+外延的快速发展下保证资金储备倍增 ， 再以资金储备为基础进行有力的外延扩张 ， 加大推进外部潜在并购项目力度 ， 最后使得利润像“滚雪球”一样爆发增长 。 自成立以来 ， 凭借着对行业趋势的准确判断 ， 新高教已经陆续完成了5所高校的并购工作 ， 主要都选择在了高增长潜力地区 ， 并且收购成本远低于目前的市场价格 ， 因此积累了丰富的收并购经验 。
今年以来 ， 新高教在外延的战略上更为动作频频：5月份 ， 新高教宣布收购河南学校举办者河南荣豫的全部权益 ， 这也是继2018年10月份新高教完成收购河南荣豫及河南学校55%的股权后 ， 再一次对河南学校发起的股权交易 ， 体现了公司决心持续渗透高增长区域的既定战略；7月份 ， 新高教再发起外延“攻势” ， 宣布进一步收购嵩明新巨(广西学校举办者唯一股东)39%股权 ， 收购完成后将持有广西学校90%的股权 。
通过连续追加投资河南以及广西学校 ， 新高教致力于高性价比的外延收购战略得以进一步的验证 。 一方面 ， 河南和广西都拥有强势的成长驱动力 ， 共同特质包括优质教育资源匮乏、政府教育政策倾斜、GDP增速高于全国平均、高考生源大省(河南第一、广西第八)、毛入学率低于全国平均等 。 而鉴于河南及广西两所学校的办学质量均优异且有特色 ， 毕业生就业率本省领先 ， 有望充分受益于区域快速发展的需求红利 。
另一方面 ， 新高教过往收购5所学校所耗费的成本较于市场价都较为低廉 ， 显示了集团独到的投资眼光 ， 甚至在市场价持续上涨的趋势下 ， 河南和广西学校的追加投资成本还要低于首次收购成本 。 2018年 ， 新高教集团以20.8倍的PE数收购了河南学校55%的股权 ， 今年进一步收购所花费的PE倍数则仅为13.7倍 。 同样 ， 集团于2018年收购广西学校的PE倍数为15.6倍 ， 今年进一步收购的PE倍数也仅为13.7倍 。
纵观目前的高教行业 ， 标的收购代价相较于2018年早已翻番 ， 而新高教仍可以以低于2018年的价格收购标的 ， 这很可能是受益于新高教集团化的管理能够对原有学校进行增值赋能 。 一直以来 ， 新高教对旗下学校的集团化管理包括集中采购、共享招生网络和校企合作网络等 ， 从而推动新收购的院校能够与原有院校顺利整合互补 ， 促进效率提升以及稳定教学质量 。 被收购后 ， 华中学校、东北学校、河南学校、广西学校的净利润分别大幅增长 ， 正面证明了新高教强劲的投后管理能力 。
最后 ， 看到新高教集团目前以内生+外延所积蓄的外延潜能 。 截至2020年6月30日 ， 新高教的银行结余及现金为9.93亿 ， 同比大幅增长109%；利息覆盖倍数达8.95倍 ， 较2019年同期的8.12倍显著改善；EBITDA倍数为1.92倍 ， 而2019年同期为2.99倍；加权平均利率同比下降超20bps持续优化；资金总额/短期有息负债为1.21 ， 较2019年同期的0.82显著提升；净借贷比率为34.0% ， 同比下降2.3个百分点 。 以上各项财务指标表明新高教现金储备充裕 ， 足以满足日常管理及资本开支的需求 ， 且偿债能力也在提升 ， 未来外延并购无压力 ， 持续挖掘标的的确定性极高 。


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