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即期汇率|中银证券管涛：人民币升值趋势尚未确立，外贸企业要规避汇率风险( 二 )


此外 ， 大家现在也有讨论金融体系如何为疫情冲击做好准备 ， 例如如何应对银行不良率和债券违约的增加等 。 若这些事情发生了以后 ， 市场会怎么反应 ， 我们都不太清楚 。
第三 ， 本轮中国经济的轮复苏 ， 二季度主要是供给端的复苏快于需求端的复苏 ， 现在需求端逐步改善了 ， 有没有跟上供给端的修复速度？如果供给和需求一直偏离 ， 缺口不断增大 ， 复苏的势头就会受到制约 。
上述的不确定性有的是消息面 ， 有的是基本面的 ， 有的是内部的 ， 有的是外部的 ， 都会对汇率的走势产生影响 。
时代财经：你所说的“当前并非典型的人民币升值 ， 人民币升值趋势尚未确立” ， 怎么理解？
管涛：现在还不能确定人民币已经进入了上升的汇率周期 。 上一轮人民币升值周期是2008年金融危机暴发后 。 这次跟2008年升值周期有三个不同：
第一 ， 上一轮人民币升值期间 ， 我国对外经济严重失衡 。 2007年中国经常项目顺差占GDP接近10% ， 甚至国际货币基金组织认为人民币汇率低估较多 。 而现在汇率是在均衡合理的水平 。
第二 ， 2008年中国经济高速增长 ， 现在中国经济进入中高速增长阶段 ， 虽然说二季度经济率先反弹有领先优势 ， 但如果国际上其他经济体在三季度也如期恢复反弹的话 ， 这种领先优势就会收敛 。 经济的下行意味着中国资产整个投资回报在下行 ， 这对人民币汇率的长期走势也会造成一定的影响 。
第三 ， 上一轮经济危机是大国合作共同应对危机 ， 现在则是大国博弈 ， 这对世界经济复苏 ， 金融运行都带来很多不确定的影响 。
所以 ， 人民币汇率的走势肯定跟上次会有很大的不同 ， 我们不能简单套用上次的逻辑来推演这次人民币汇率可能的走向 。
时代财经：怎么样才算“典型升值”？
管涛：所谓“典型的升值”是指升值是持续的、单方向的 。 如收盘价持续地相对于中间价偏强的方向 ， 境外的汇率CNH持续的相对于境内的汇率CNY偏强的方向 ， 人民币汇率持续的且较强的升值预期 。
【即期汇率|中银证券管涛：人民币升值趋势尚未确立，外贸企业要规避汇率风险】至少在本周之前 ， 人民币收盘价相当于中间价、CNH相对于CNY ， 时强时弱 ， 或者从汇率预期来看 ， 都没有表现出持续的、一致性的升值压力或者升值预期 。 不像在典型的升值周期表现出的持续升值以及升值的预期 。
这里说是“预期” ， 就是大家都认为应该升值 。 很多人以为 ， 人民币汇率升的快就是升值压力大、升值预期强 。 其实 ， 这种看法似是而非 。 恰恰是过去汇率较为僵化的情况下 ， 是因为人民币该升未升 ， 才导致没有释放升值的压力 ， 造成升值预期的积累 。
而现在 ， 由于汇率市场化下 ， 人民币弹性大 ， 已经及时释放了压力 ， 反而有助于避免升值预期的积累 。 例如 ， 9月15日人民币汇率交易价升破6.80 ， 但当日1年期NDF隐含的人民币汇率依然是轻微的贬值预期 。
举个例子 ， “8.11”汇改启动后 ， 2015年到2016年期间 ， 人民币转而面临贬值压力 。 这时外汇市场的干预结果是外汇储备迅速减少 。 人们看到外汇储备越跌越恐慌 ， 去抢购和囤积外汇 ， 贬值预期就更强 。 大家预期人民币继续下跌 ， 贬值预期不断积累 ， 就形成了贬值预期自我强化、自我实现的恶性循环 。
2018年三季度第二次到“7”附近走得非常快 ， 及时释放了贬值的压力 ， 避免预期的积累 ， 而不像第一次到“7”附近的时候是用了一年多时间 。 第二次到“7”附近跟第一次是完全不一样 。 随着汇改不断深入 ， 汇率弹性增加 ， 这样的预期就很难形成 。
我们不要简单把人民币的升值直接认为这就是升值预期 ， 恰恰相反 ， 汇率弹性增加以后 ， 避免了预期的积累 ， 释放了压力 。 总而言之 ， 与上一次升值比起来 ， 无论从价格还是从预期看都没有呈现上一轮的特点 。


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