|境外机构投资内地债市行为探秘—利率周度观察2020年第32期( 四 )
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从境外机构在债券通二级市场交易债券的品种和期限分布来看 ， 根据债券通披露的数据 ， 以2020年9月为例 ， 从二级市场交易债券的债券品种来看 ， 国债、政金债占比分别40%左右 ， 同业存单占比10%左右；从期限分布来看 ， 1年以下（含1年）、1-2年（不含1年 ， 含2年 ， 后同）、3-5年、5-7年、7-10年、10年以上债券占比分别为26%、14%、23%、5%、31%、1% 。
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从境外机构在我国债券市场的占比和影响来看 ， 境外机构对国债、政金债等品种的持仓占比总体不断扩大 ， 对债券价格的边际影响逐步提升 。 从境外机构投资的各债券品种的全市场占比来看 ， 境外机构持有的国债在存量国债中占比已经达到9%、持有的政金债和NCD占比分别为5%和2%；从对债券市场的边际影响来看 ， 自2016年以来 ， 境外机构增持规模在国债当年净融资规模中占比就已经达到10%以上 ， 自2019年以来 ， 境外机构增持规模在政金债当年净融资规模中占比达到10%以上 ， 2020年1-9月 ， 境外机构增持的国债和政金债 ， 在同一时期国债和政金债的净融资规模中占比分别达到了14%和19% 。
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全球三大债券指数先后纳入中国债券 ， 带动外资持续配置利率债 。 2019年4月和2020年2月 ， 彭博巴克莱全球综合指数和摩根大通全球-新兴市场指数先后将中国国债、政金债中的部分品种纳入指数 ， 跟踪上述指数的债券指数基金、债券ETF等机构的被动投资成为债市外资流入的重要来源 。 9月25日 ， 富时罗素公司宣布将中国国债纳入富时罗素全球政府债券指数（WGBI） ， 预计将于2021年10月生效 。 根据高盛估计[2] ， 考虑到跟踪该指数的基金管理资产规模达2.5万亿美元左右 ， 如果中国债券在WGBI指数中占据5.7%的权重 ， 最终流入中国债券市场的总资金将达1400亿美元 。
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2、影响境外机构对我国境内债券市场投资的因素分析
利差因素是影响境外机构增持我国境内债券的主要因素 。 以中美国债利差为例 ， 境外机构持仓规模环比与中美利差的走势存在较为明显一致性 ， 当中美利差走阔时 ， 我国境内债券的吸引力提升 ， 境外机构增持我国境内债券的力度加大；当中美利差收窄时 ， 境外机构增持我国境内债券的动力减弱 。 相较而言 ， 数据观察显示 ， 我国内地债市本身的牛熊与境外机构增持行为之间的关系似乎较弱（图表17） 。 当前中美利差处于历史高位 ， 今年以来流入我国债市的单月资金规模持续处于千亿左右水平 。
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汇率预期也会影响境外机构对我国债券市场的投资 。 在境外机构的投资期间 ， 人民币贬值时 ， 汇兑损失会部分抵消境外机构的投资收益；人民币升值时 ， 境外机构可以同时获得投资收益和汇兑收益 。 理论上讲 ， 境外机构可以通过外汇衍生工具套保 ， 减少可能的汇兑损失 。 构建考虑汇率对冲之后的中美利差 ， 其走势与境外机构债券持仓环比大体一致 。 不过 ， 由于债市的资金流入还受到其他因素的影响 ， 如债券指数基金的被动配置 ， 上述指标不能完全解释境外机构的持仓变动 。 实际中 ， 境外机构是否选择对人民币债券投资的汇率风险对冲 ， 还与机构对汇率的预期和择时行为有关 。 对比图16和图18 ， 在境外投资者中 ， 很可能大部分是不进行汇率风险对冲的 。 考虑到中美利差在未来一段时间内仍将处于高位 ， 而人民币汇率仍处于升值周期 ， 预计境外机构仍将保持对我国债券的较大增持力度 。
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