养老金管理专题报告：荷兰ABP基金对国内养老金管理的启示( 三 ) _生活百科

战略投资组合以债券为主。STIP（2019-2021）下，分资产大类看，战略投资组合以债券为主。股/债/另类资产的权重为 34%/26%/40% 。分资产子类看，（1）股票以发达市场股票为主。发达国家股票/新兴国家股票的权重为 27%/7% 2）另类资产以房地产为主。；（房地产/私募股权/基础设施/大宗商品的权重为 10%/6%/4%/6%；（3）债券以公司债券和长期政府债券为主。政府债券/长期政府债券/公司债券/新兴市场债券/通胀相关债券的权重为 7%/10%/14%/6%/3% 。

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战术资产配置为部分资产子类设定了允许偏离战略权重的范围。具体地，发达国家股票/新兴市场股票/大宗商品/政府债券/公司债券的允许偏离范围分别是±3.0%/±1.2%/±1.0%/±2.0%/±1.5% 。如果超过上述范围，ABP 将执行再平衡操作。ABP 将发达国家股票、政府债券和信贷视作 “融资资产”，以便在必要时利用其为再平衡融资。并且，考虑到估值难度和实践难度，ABP 不会对非流动性资产执行再平衡操作。
2.3. 实际投资组合向另类资产倾斜
2021 年，ABP 实际资产配置呈现出如下三个特点。
（1）资产大类：与战略投资组合相比，实际投资组合向另类资产倾斜分资产大类看，2021 年，ABP 在股/债/另类资产上的实际配比为30%/31%/39% 。与战略投资组合设定的权重相比，股票/债券的配比低了 4%/1%，另类资产的配比高了 5% 。

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（2）资产子类：与战略投资组合相比，实际投资组合向长期政府债券和私募股权倾斜。分资产子类看，2021 年，（a）股票内部：发达市场股票/新兴市场股票的实际配比为 23.2%/7%，与战略权重相差-3.8%/0% 。发达市场股票明显低配；（b）债券内部：政府债券/长期政府债券/公司债券/新兴市场债券 /通胀相关债券的实际配比为 6.5%/12.6%/14.1%/5.6%/0.1%，与战略权重相差-0.5%/2.6%/0.1%/-0.4%/-2.9% 。通胀相关债券明显低配，长期政府债券明显超配；（c）另类资产内部：私募股权/大宗商品/基础设施/房地产的实际配比为 7.9%/6.2%/3.8%/10.0%，与战略权重相差 1.9%/0.2%/-0.2%/0.0% 。私募股权明显超配。
（3）上市投资：地域上偏好美国，行业上偏好信息技术。五成上市投资在美国。截至 2021 年 Q1，ABP 上市投资（股票和可转债）中，按投资占比排名，美国占比达 49%，位居第一。
前十大上市投资集中在信息技术行业。截至 2021 年 Q1，ABP 前十大上市投资中，按市值排名，信息技术公司占主导，如苹果、微软等。（报告来源：未来智库）

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3. 资产配置趋势
3.1. 战略投资组合：资产大类结构稳定，子类结构调整明显
对比 STIP（2013-2015）、STIP（2016-2018）、STIP（2019-2021）三轮投资计划下的战略投资组合，我们发现资产大类的结构基本稳定，资产子类的结构调整明显。
（1）资产大类：股票/债券/另类资产的结构基本保持稳定
具体来看，股票权重的变化路径为“33%→33%→34%”；另类资产权重与股票权重相加等于 60% 。债券权重一直保持在 40%，未发生改变。
（2）资产子类：发达市场股票/新兴市场债券/大宗商品权重持续上升对股票而言，发达市场股票权重持续上升（25%→26%→27%），新兴市场股票权重由 8%下降至 7% 。
对债券而言，（a）新兴市场债券：权重持续上升（2%→3%→6%）。这主要是由于在低利率甚至是负利率环境下，发达市场债券收益难以满足 ABP 的长期回报率要求，因此需要被动搜寻收益，配置于基本面改善的新兴市场债券。（b）长期政府债券：STIP（2019-2021）下，权重提升了 3% 。这同样体现了在低利率环境下，ABP 想要通过提高长久期债券的战略配置，以最大程度地保证获取长期收入，进而更好地对冲负债。（c）通胀相关债券：权重由 6%下降至 3% 。并且，从长远看，ABP 计划将其战略权重降为 0 。

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对另类资产而言，大宗商品权重持续上升（3%→4%→6%）；房地产/私募股权/基础设施权重上升；对冲基金权重降为 0 。具体地，与 STIP（2016- 2018）相比，STIP（2019-2021）下，战略投资组合（a）不再配置对冲基金。原因：目前，ABP 针对每项投资都会从回报、风险、成本、可持续和负责任四个标准进行评估。对冲基金投资表现不及预期，且费用相对昂贵，评估得分较低。结果：对冲基金的权重由 STIP（2016-2018）下的 5%降至 STIP（2019-2021）下的 0% 。未来：ABP 仅将部分对冲基金作为常规资产类别的阿尔法来源，不再对其进行战略配置。（b）加强配置实物资产。原因：ABP 董事会认为，转向流动性低的资产类别将为 ABP 带来更高的预期回报，并更好地分散风险。并且，这一转变也符合 ABP 可持续和负责任的投资理念。结果：相比 STIP（2016-2018），STIP（2019- 2021）下，房地产/私募股权/基础设施/大宗商品的权重上升了 1%/1%/1%/2% 。