养老金管理专题报告：荷兰ABP基金对国内养老金管理的启示( 六 )
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（1）利率风险的战略对冲比率在 25%至 50%之间
ABP 的利率风险源于其资产与负债现值对利率变化的敏感（用久期表示） 。ABP 主要通过持有债券和衍生品头寸（主要为利率互换）来对冲负债或 资金比率的利率风险 。战略对冲比率在 25%至 50%之间，根据利率水平 高低而定 。ABP 的资产负债表对利率期限结构的非平行变化非常敏感，实施利率风险对冲的目标便是实现利率风险在整个收益率曲线上的均 衡分布 。并且，ABP 每个季度都会监测不同期限的利率风险的分布 。2020 年，ABP 的负债久期（19.9 年）高于资产久期（6.1 年），需警惕利率下 行风险 。负债的利率风险对冲比率约为 24% 。
（2）货币风险的战略对冲比率因资产类别而异
ABP 的货币风险源于资产与负债计价货币的不同 。ABP 的资产主要以外 币计价，负债则以欧元计价 。这种差异使得 ABP 有必要对冲货币风险 。研究表明，货币风险对冲对债券的影响远大于对其他资产的影响 。为此，ABP 对债券和其他资产使用了单独的货币风险对冲比率 。其中，债券的 货币风险对冲比率为 100%，其他资产为 50% 。未来，ABP 还准备将其他 资产的货币风险对冲比率降至 25% 。实际中，ABP 主要通过持有远期来对 冲货币风险 。（报告来源：未来智库）
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（3）战略上，ABP 没有专门对冲通胀风险
ABP 有明确的负债约束，其雄心在于将养老金指数化 。因此，ABP 十分重 视实际收益的获取 。通胀风险是其必须考虑的重要风险 。然而，ABP 既 没有在战略上专门对冲通胀风险，甚至打算未来将通胀相关债券的战略 权重降为 0 。这看似不合理 。但是，ABP 早在从战略资产类别的设计上便 有意在全局上去控制通胀风险 。
ABP 通过配置“真实”资产和通胀相关债券来控制通胀风险，获取实际 回报 。ABP 将除债券之外的资产视为“真实”资产（real assets） 。ABP 将对“真实”资产的投资视为获取实际回报（real return）的重要途径 。这种重视早在 2007 年便初见端倪，当时正值 ABP 向负债驱动型投资的 转型期 。时任 ABP 董事会主席的 Roderick Munsters 撰文将这一理念称 为：“任何希望实现实际回报的人，都必须投资于实体经济（real economy）” 。“真实”资产的投资回报一般与通胀正相关，外加通胀相关 债券，ABP 可在一定程度上控制通胀风险 。
（4）金融风险措施管理
ABP 将自身面临的金融风险分为错配风险、投资风险、衍生品风险、流 动性风险四类 。其中，(a)错配风险 。错配风险为投资组合与负债发展不 平衡的风险，是以当前市场利率衡量的投资组合回报与负债增长之差的标准差 。ABP 通过对冲利率风险、货币风险来限制资产负债表水平上的 错配风险 。
（b）投资风险 。ABP 将投资风险分为战略风险与主动风险 。其中，战略 风险是战略投资组合预期收益率的波动率 。主动风险因偏离 smart beta 基准而产生，并用跟踪误差表示，为投资组合实际收益与 smart beta 基 准收益之差的标准差 。ABP 通过限制投资范围、约束跟踪误差、日频监 测等方式来管理投资风险 。
（c）衍生品风险 。ABP 使用衍生工具来控制利率风险和货币风险，并通 过抵押、评级等方式来控制衍生品合约交易中对手方的信用风险 。ABP 对 衍生品风险的管理基于风险敞口或风险类型进行，而非衍生品类型 。
（d）流动性风险 。流动性风险是指 ABP 没有足够的资源来支付养老金福 利的风险，并分为资产流动性风险与资金流动性风险 。前者因资产卖不 出去或折价卖出而产生 。后者因养老金缴费收入小于福利支出或持有衍 生品头寸而产生 。
6. 可持续和负责任投资
ABP 投资评估框架纳入可持续和负责任标准 。ABP的投资评估框架经历 了从“回报-风险-成本”到“回报-风险-成本-ESG”再到“回报-风险成本-可持续和负责任”的变化 。自 2007 年开始，ABP 采用负责任投资 政策，并先后将 ESG、可持续和负责任的标准纳入投资评估框架 。目前，针对所有可以以股票或债券形式进行投资的公司，ABP 都会从预期回报、 风险、成本、可持续和负责任四个标准对其进行评估 。ABP 偏好投资在 可持续发展指标方面表现充分或有望取得进展的公司 。同时，ABP 排除 制造烟草、核武器、集束炸弹、地雷、化学和生物武器的公司，以及受 联合国（UN）或欧盟（EU）武器禁运约束的国家/地区的政府债券 。ABP 现已停止对化石燃料产商的投资，并承诺到 2023 年第一季度剥离 170 亿 美元的化石燃料投资 。
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