分化中的回升——社融数据的拆解与分析（海通固收姜超、李波）( 二 ) 原标题：分化

居民融资高位回落，企业融资低位企稳。 19Q1居民部门融资同比仅多增450亿元，融资增速17.6%左右，相比18年底下降0.7个百分点。而企业部门融资同比多增1.67万亿，融资增速6.7%左右，相比18年底回升1.1个百分点。

企业短期融资高增，中长期融资仍低迷。 19Q1企业短期融资同比多增1.2万亿，增速11.9%左右；而中长期融资同比仅多增4700亿，增速仅在4.9%左右，处于历史低点。短期融资高增一是由于一季度的票据套利带来票据融资放量；二是18年企业融资偏紧， 19年有补充流动性、偿还到期债务的需求；三是企业在增值税减税的影响下提前补充原材料库存，也带来短期融资增长。而企业的中长期融资与资本开支的相关性更强，持续性也强于短期融资。目前中长期融资增速低迷，或预示着本轮企业的投资不会出现强周期回升，企业融资的结构问题仍需改善。

社融增速全年企稳，债市5月迎接反弹。

19年企业融资回升力度或有限。本轮宏观政策相比此前有所转变，地产严监管、地方政府举债受限、货币政策中性，意味着不再依靠基建和地产刺激经济，而是依靠减税提升经济的增长潜力，在此背景下企业融资没有大幅回升的动力。而从融资结构看，资管新规下非标难有大幅回升；信贷1季度提前放量，需警惕2季度之后不及预期的可能；债券1季度融资高增，但期限偏短、评级偏高，表明风险偏好仍低。综合来看，企业融资19年或仅小幅回升。

政府和居民融资均有高位回落压力。政府融资方面，根据19年的财政预算数据推算，全年政府融资增速或在15%-16%左右， 19Q2之后增速逐渐回落。居民融资方面，历史上居民信贷增速同步略滞后于地产销售增速，目前商品房销售面积增速已经转负，预示着居民信贷增速也或有下行压力。

社融增速全年或L型企稳。 19年宽货币向宽信用传导见效，企业融资温和回升；而政府融资和居民融资增速高位回落，社融全年增速在11%左右，走势将呈现L型。意味着全年经济也或将L型企稳，不会出现强周期的回升。