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『聪明投资者』霍华德·马克斯对话聂庆平：美股当前的反弹是暂时性的( 三 )


两个月前 ， 我和一位美城市联储的主席共进晚餐 ， 他表示不会支持负利率 ， 当然他也说了美联储仅会购买政府债券 ， 但两周前 ， 联储开始购买高等级公司债券 ， 并宣布要开始买非投资级公司债券 。 我不确定我们是否可以百分之百依赖美联储 ， 但目前为止 ， 我认为联储不会将基准利率降为负数 。
高杠杆投资主体可能面临困境
美国的利率现在非常低 ， 为了能够产生足够的回报 ， 很多投资者开始提高杠杆 。 对冲基金、CLOs(贷款抵押债券）、BDCs(商业发展公司） ， 以及其他的一些高杠杆的主体 ， 通过融资提高杠杆率来试图提高回报 。 当他们的资产出现问题时 ， 会被银行要求补充保证金或者抵押品 。
我相信有些高杠杆的投资主体会遇到问题 ， 而政府将不会救助这些主体 ， 因为它们不是系统重要性金融机构 。 我不确定我的猜测是否正确 ， 到目前为止美联储和财政部表现出他们愿意去解决所有的问题 ， 因此也有可能会救助这些高杠杆主体 。 但无论如何 ， 我相信这将是一个严重的问题 。
高收益债市场回报改善
但受能源行业影响将持续承压
我于1978年开始投资高收益债券 ， 并经历了三次危机 。 在每一次危机当中 ， 高收益债的违约率至少达到10% 。 确实会有一些高违约率的年份 ， 但是如果高收益债的投资者持续持有这些债券并存活下来 ， 最终结果还是令人满意的 。 我相信这种情况将再次发生 。
两个月之前 ， 我在给一位客户做演讲时 ， 他问到除了能源行业之外的高收益债的收益只有3.5% ， 这个回报不足以平衡他的风险 ， 也不足以满足投资者的需求 ， 因为美国的机构投资者一般需要7%或者7.5%的回报 。 而现在高收益债的收益率达到8.5% ， 这是一个很健康并且比较高的回报 ， 因此我相信高收益债可以很好地被配置到投资组合中 。
至于能源行业的高收益债问题 ， 目前能源行业面临很困难的局面 。
首先 ， 能源消费呈下降趋势 。 由于人们更多地使用太阳能、风能、电动车等等 ， 所以长期趋势是不利于化石燃料的 。
第二 ， 能源消费在目前情况下急剧下降 。 疫情导致人们现在都基本不开车 ， 所以原油消费大幅下降 。
因此 ， 长期趋势下行 ， 加上负周期性的影响 ， 叠加俄罗斯和沙特之间的石油价格战 ， 导致了非常负面的情况发生 ， 油价一路下跌到19美元 。 现在OPEC和俄罗斯之间宣布准备开始启动减产来减缓油价的下行压力 ， 我们对此拭目以待 。
我认为油价会稍有所反弹 ， 但不确定它是否可以反弹到足够高的水平 ， 能够让美国发行高收益债券的能源公司持续经营下去 ， 这还需要进一步观察 。 能源行业仍是高收益债市场的最大组成部分 ， 但即便是价格战得到缓解 ， 这部分市场也将持续面临压力 。
私募基金行业面临挑战
私募基金行业募集了超过1万亿美元 。 如果是在2017、2018、2019年募集的基金并且急于将资金投出 ， 那么这些基金可能就要面临艰难的时期了 。 因为当前的估值在下降 ， 企业经营的环境也很艰难 ， 高杠杆的企业很难撑过一个艰难的经营环境 。
但是如果是2019年刚成立的基金并且还没有开始投资 ， 那么现在是投资的好时机 ， 有不错的买入机会 。 不过这些基金的挑战在于 ， 私募基金的商业模式需要借助杠杆 ， 在当前环境下的主要问题是他们能否借的到钱 ， 因为债券发行市场还基本处于冻结的状态 。
另外 ， 这是一个我们称为“阿尔法”的市场 ， 它和投资债市和股市是不一样的 。 在私募股权市场中 ， 投资的成败很大程度上取决于普通合伙人是不是有能力 。
我认为 ， 那些有能力、比较谨慎的普通合伙人将表现得更好 ， 而能力差、不谨慎的普通合伙人将表现得比较差 。 巴菲特曾经说过 ， 等到退潮的时候 ， 我们就知道谁在裸泳 。 接下来的几年中 ， 我们将会发现哪些私募管理人做得好 ， 哪些做得不行 。


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