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[经济研究]易纲：近年来金融资产风险明显向银行等金融机构集中( 三 )


三是表外和资管业务快速发展 。 2012年以来 ， 我国银行、证券、信托、基金、保险等机构的资产管理业务进入快速发展阶段 ， 各类机构之间的跨行业资产管理合作更加密切 。 2018年末 ， 包含代客理财、资金信托、证券投资基金在内的特定目的载体规模达53.5万亿元 ， 与GDP之比为58.2% ， 较2007年末提高了46.4个百分点 。 资管业务发展一定程度上满足了居民、企业和金融机构对财富保值增值和多元化资产配置的要求 ， 但也存在产品多层嵌套、期限错配、信息不透明、规避监管、刚性兑付等问题 ， 有的实际上是“类贷款”融资 。 2018年 ， 人民银行会同银保监会、证监会、外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》 ， 为行业规范发展创造了基础性制度环境 。
四是宏观杠杆率上升较快 。 在债权类融资快速增长、股权融资增长较为缓慢、股票与GDP之比下降的背景下 ， 全社会债务水平上升加快 。 宏观杠杆率（总债务/GDP）从2008年末的145.4%上升至2018年末的248.7% ， 累计上升超过100个百分点 。 尤其是企业部门杠杆率快速上升 ， 2016年末一度升至159.8% ， 在全球处于较高水平 。
（3）国内主体持有的国外金融资产增长放缓 ， 金融市场双向开放程度提高 。 2018年末 ， 国内主体持有的国外金融资产总额为50.3万亿元 ， 是2007年末的3.01倍 ， 年均增长10.5% ， 比1991年至2007年年均增速低18.1个百分点 。 这一变化主要受到国际储备资产与GDP之比下降的影响 。 2003年之后的较长一段时间里 ， 我国呈现大额双顺差格局 ， 外汇大量流入 ， 外汇储备持续增长 。 近年来我国国际收支趋于平衡 ， 人民币汇率弹性明显增强 ， 加之美联储逐步退出量化宽松政策 ， 外汇流入减少 ， 外汇储备规模在2014年之后的两年多有所降低 ， 之后基本保持稳定 。 2018年末 ， 储备资产与GDP之比为23.7% ， 较2007年末降低了17.8个百分点 。
企业部门在境外的直接投资和证券投资增长则呈现亮点 。 这一变化体现出2008年以来金融市场双向开放取得较大进展 。 2007年至2018年末 ， 直接投资和证券投资年均增长30.2% ， 合计占GDP比重为17.9% ， 较2007年末提高14.5个百分点 。
（4）国外主体持有的中国金融资产较快增长 。 在我国金融市场双向开放背景下 ， 2018年末 ， 国外经济主体持有的中国金融资产较2007年末年均增长12.5% 。 在股票市场双向开放方面 ， 2014年和2016年我国分别启动了“沪港通”和“深港通” ， 为内地与香港相互买卖股票提供了便利 。 A股先后被纳入明晟（MSCI）、富时罗素和标普道琼斯等国际指数 。 取消合格境外投资者（QFII/RQFII）的投资额度限制 。 在债券市场双向开放方面 ， 不断扩大境外投资者范围 ， 取消投资额度 ， 并启动“债券通” 。 我国债券先后被纳入彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通全球新兴市场多元化指数 。 在金融市场双向开放的过程中 ， 顺应国际市场的需求 ， 2008年以来先后与39个国家和地区中央银行和货币管理当局签署了双边本币互换协议 。 随着人民币国际地位的提升 ， 2015年 ， IMF决定将人民币纳入SDR货币篮子 。 此外 ， 金融市场基础设施和金融法制不断健全 ， 也为金融市场在扩大双向开放过程中的安全稳定运行提供了保障 。
三、中国金融资产：分部门视角
为更清晰地观察2008年至2018年中国金融资产结构出现的变化 ， 本节从分部门的视角 ， 进一步对居民、企业、政府、金融机构和国外等五部门的金融资产和负债结构分别进行分析 。 表2至表6分别给出了上述五个部门1995年、2007年和2018年金融资金来源（负债）和运用（资产）的测算结果 。 其变化主要表现在：
（1）居民部门的资产结构更加多元
随着资管业务迅速发展 ， 居民部门持有的理财、信托、基金等资产规模快速增长 。 2018年末 ， 居民部门特定目的载体总额自2007年末以来年均增长27.6% ， 占资金运用总额的比重达17.2% ， 较2007年末上升11.9个百分点 。 投资渠道的多元化使居民资产配置不再高度集中于银行存款 。 2018年末 ， 存款占资金运用总额比重为54.4% ， 虽仍占一半以上 ， 但较2007年末降低了5.8个百分点 。 由于股票资产增长较慢 ， 2018年末居民部门持有股票占比（本节所称占比均指与合计资金之比 ， 各项占比之和为100%）较2007年末降低了5.9个百分点 。
在居民金融资产多元化发展的同时 ， 居民部门金融负债上升较快 。 2007年至2018年 ， 居民部门贷款余额由5万亿元升至53.6万亿元 ， 年均增长24.1% ， 主要是个人住房贷款增长较快 。 与贷款快速上升相对应 ， 这一期间居民部门的杠杆率也出现较快上升 ， 2018年末较2007年末上升了41.4个百分点 。 2018年 ， 居民部门金融资金运用和来源总额分别为144.5万亿元和54.7万亿元 ， 居民部门资金净供给为89.8万亿元 ， 是唯一的金融资金净供给部门 。 不过由于居民部门资金来源（负债）增长快于资金运用（资产）（2018年较2007年资金来源和资金运用年均分别增长24.3%和14.7%） ， 居民部门资金净供给的增长总体上是放缓的（详见表2） 。
表2居民部门金融资金来源和运用单位：万亿元、%


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