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丁哥闲聊财经立讯精密：一家好的公司该如何保持盈利能力？（002475）( 五 )


如果甲公司是偏重生产的2B类公司 ， 甲公司对乙公司的产线进行改造 ， 以提升生产效率；
更重要的是 ， 甲公司需要将乙公司纳入自己的管理体系 ， 但管理是人来实现的 ， 乙公司可能会经历几年痛苦的接纳融合期 。
所以 ， 新甲公司目前的估值取决于投资者对甲公司整合乙公司难度的预期 ， 从最悲观的270亿到相对乐观的400亿 ， 都有可能 。
但这个估值是不稳定的 ， 接下来 ， 市场将根据甲公司的整合情况不断调整估值 ， 每一次公告和财报发布都会对估值产生较大的影响 ， 股价也将剧烈波动 ， 直到市场对公司的新估值产业有了比较稳定的预期 。
这个过程就体现在立讯精密这家公司身上 。
3/4、立讯精密的收购之路
这是立讯精密上市前十几年的扣非ROE水平 。
丁哥闲聊财经立讯精密：一家好的公司该如何保持盈利能力？（002475）
本文插图
立讯精密2010年上市后的大部分时间 ， 扣非ROE都在13%到20%之间 ， 对于重资产的加工制造企业而言 ， 可以说是相当稳定了 ， 但仍然在2010年和2016年出现了两次30%以上的下降 。
其原因在于股本的变动上：
丁哥闲聊财经立讯精密：一家好的公司该如何保持盈利能力？（002475）
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立讯分别在2010年IPO、2014年和2016年两次增发新股 ， 造成净资产的大幅度上升 ， 其中2010年和2016年导致ROE下降 ， 但其后新增的资产很快产生效益 ， 导致其后几年ROE水平快速恢复到IPO或增发当年 。
而在2014年 ， 由于当年苹果带来的业务导致利润大幅增长100%以上 ， 每股EPS不但没有被新发行的股本摊薄 ， 反而增长了30% 。
作为高折旧重投资的重资产行业、再加上三次股本扩张造成的净资产迅速增长 ， 一般企业早就“熵增”为一家平庸的企业了 ， 为什么立讯可以持续维持高ROE呢？
真正的答案就在立讯历史上几笔最重要的收购案 。
第一次重要收购发生在2010年上市后 ， 次年立讯用IPO的钱收购了昆山联滔电子 ， 打入了苹果供应链 ， 正是这场收购导致了2014~15年立讯业绩的大爆发 。
第二次重要收购是2014年用增发的钱收购了苏州丰岛 ， 进入到可穿戴领域；2016年 ， 用增发的钱收购了苏州美特 ， 进入到声学领域 ， 最终孕育出近两年贡献最多利润增长的TWS耳机业务 ， 导致了2019年之后的本轮业绩爆发 。
而第三次重要收购就是今年收购了纬创在中国大陆的iPhone代工厂 ， 跟鸿海、和硕一起成为了苹果iPhone的三大代工厂 ， 这也是支撑立讯未来市值继续增长的基础 。
此外 ， 立讯通过收购实现的业务布局还包括：
2011年收购科尔通和台湾宣德 ， 进入通信行业；
2012年收购福建源光电装 ， 进入汽车电子；
2012年收购珠海双赢 ， 进入FPC领域；
2018年收购光宝 ， 进入手机和PC摄像头业务 。
作为市值4000亿的上市公司 ， 目前贡献利润的大部分资产都是上市后收购而来 ， 立讯精密可谓A股的“并购之王” 。
喜欢收购的上市公司太多了 ， 为什么大部分公司不但没有立讯的成长性 ， 反而陷入了低增长高商誉的状态 ， 原先好好的业务也被拖累了呢？
这里只讲一个原因：上市十年 ， 立讯一路收购 ， 大家自然会想到 ， 它的商誉一定非常高了吧？
事实刚好相反 ， 立讯2011年的商誉为4.29亿元 ， 2019年末商誉为5.33亿元 ， 期间商誉减值共计0.36亿元 ， 9年商誉增加的金额仅1.4亿元 ， 占总资产的比例仅为1.08% 。
商誉少说明 ， 这些日后给立讯带来巨大盈利的业务与资产 ， 当时基本是以净资产的公允价值收购的——典型的“低进高出” 。
打个比方 ， 就好像一家高中 ， 收的都是中考没考上重点高中的学生 ， 结果高考输出的都是985/211 ， 只能说明 ， 学校的管理牛、老师的教学牛 。


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